دیدگاههای درونزنجیرهای
رالی اخیر بیتکوین که با عبور از ناحیه عرضه ۱۱۴ تا ۱۱۷ هزار دلار همراه بود، در نهایت به ثبت اوج تاریخی جدید در سطح ۱۲۶٬۱۰۰ دلار انجامید، اما پس از آن شتاب خود را از دست داد. فشار فروش تازه، که با نگرانیها نسبت به افزایش تنشهای تعرفهای میان ایالات متحده و چین تشدید شد، باعث تسویه گسترده موقعیتهای اهرمی در سراسر بازار گردید؛ بهگونهای که بهره باز معاملات آتی بیش از ۱۹ میلیارد دلار کاهش یافت.
از سرخوشی تا شکنندگی
این انقباض اخیر بهویژه نگرانکننده است، زیرا برای سومین بار از اواخر ماه اوت تاکنون، قیمت اسپات بیت کوین به زیر مدل قیمتی صدک ۰.۹۵ (۱۱۷٬۱۰۰ دلار) سقوط کرده است؛ سطحی که در آن بیش از ۵٪ از کل عرضه، عمدتاً در اختیار خریداران در سقف، در وضعیت زیان قرار گرفتهاند. اکنون قیمت در محدوده صدک ۰.۸۵ تا ۰.۹۵ (بین ۱۰۸٬۴۰۰ تا ۱۱۷٬۱۰۰ دلار) نوسان دارد و عملاً از مرحله هیجانی رالی اخیر عقبنشینی کرده است.
در نبود محرکی تازه که بتواند قیمت را بار دیگر به بالای ۱۱۷٬۱۰۰ دلار بازگرداند، خطر ادامه اصلاح تا مرز پایینی این محدوده افزایش مییابد. بهصورت تاریخی، زمانی که قیمت نتوانسته این ناحیه را حفظ کند، معمولاً دورههای اصلاح میانمدت تا بلندمدت در پی داشته است. در نتیجه، افت پایدار به زیر ۱۰۸ هزار دلار میتواند هشدار جدی از ضعف ساختاری بازار باشد.
تداوم توزیع از سوی دارندگان بلندمدت
عامل دیگری که مانع از حفظ فاز سرخوشی بازار شده، ادامه فروش از سوی دارندگان بلندمدت از جولای ۲۰۲۵ تاکنون است. طی این دوره، میزان موجودی LTH حدود ۳۰۰ هزار بیتکوین کاهش یافته که نشاندهنده تحقق سود منظم از سوی سرمایهگذاران قدیمی است.
این فشار فروش مداوم، نشانهای از احتمال خستگی تقاضا و ورود بازار به مرحله تثبیت است. اگر روند فروش دارندگان بلندمدت بدون ورود تقاضای جدید ادامه یابد، احتمال وقوع اصلاحهای مقطعی یا حتی capitulation موضعی (تسلیم سرمایهگذاران ضعیف) پیش از بازگشت تعادل وجود دارد.
دیدگاههای برونزنجیرهای
کاهش جریان ورودی ETFها
پس از وقوع بزرگترین تسویه اهرمی در تاریخ بیتکوین، جریان ورود سرمایه به ETFهای اسپات آمریکا نیز همزمان با افت قیمت کاهش یافت. در حالیکه بازار مشتقات شاهد تسویه شدید موقعیتهای اهرمی بود، سرمایهگذاران ETF نیز فشار فروش خفیفی از خود نشان دادند، بهطوری که خالص جریان ورودی تجمیعی تا اینجای هفته ۲٬۳۰۰ بیت کوین منفی بوده است.
این رفتار در تضاد با دورههای تسلیم گذشته است، جایی که معمولاً خروج سرمایه از ETFها همراه با ریزش شدید قیمت تشدید میشد.
در شرایط کنونی، این کاهش ملایم جریان ورودی بیشتر نشانگر تردید است تا وحشت. با این حال، اگر ضعف جریان ETFها تداوم یابد یا بازگشت آنها به حالت صعودی بهتأخیر بیفتد، میتواند نشانهای از ضعیف شدن سمت تقاضا باشد؛ موضوعی که در گذشته یکی از محرکهای اصلی رالیهای صعودی بیتکوین محسوب میشد.
فشار فروش در بازار اسپات
در جریان موج اخیر لیکوییدیشنها، حجم معاملات اسپات بهطور چشمگیری افزایش یافت و به یکی از بالاترین سطوح سال جاری رسید. این جهش بیانگر افزایش فعالیت معاملاتی در بحبوحه نوسانات شدید بازار است، جایی که معاملهگران برای تنظیم موقعیتهای خود در واکنش به شرایط پرنوسان به سرعت اقدام کردند.
با ترکیب این جهش در حجم معاملات اسپات با شاخص Bias حجم تجمعی دلتا (Cumulative Volume Delta Bias – CVDB) که انحراف جریان معاملاتی را نسبت به میانگین ۹۰روزه میسنجد، اختلاف قابل توجهی میان صرافیهای بزرگ مشاهده میشود.
بایننس با فشار فروش بالایی از سمت خریداران فعال (Takerها) مواجه بود، در حالیکه در کوینبیس جریان خرید خالص دیده شد؛ موضوعی که نشان میدهد سرمایهگذاران نهادی در بازارهای آمریکایی در حال جذب عرضه بودند.
در مجموع، شاخص CVDB تنها تمایل خفیفی به فروش خالص را نشان میدهد، که بسیار کمتر از فاز تسلیم شدید بازار در فوریه ۲۰۲۵ است. این امر بیانگر آن است که، با وجود نوسانات بالا، افت اخیر بیشتر نتیجه تسویه اهرمی موضعی بوده تا خروج گسترده سرمایهگذاران از بازار.
فروپاشی بازار معاملات آتی
سقوط اخیر بهره باز (Open Interest) در بازار معاملات آتی بیتکوین، یکی از بزرگترین انقباضهای روزانه تاریخ بهشمار میرود و منجر به حذف بیش از ۱۰ میلیارد دلار از موقعیتهای اسمی شد. این اتفاق معادل یک تصفیه بزرگ در بازار مشتقات است و از نظر شدت با تصفیه می ۲۰۲۱ و فروپاشی صرافی FTX در سال ۲۰۲۲ قابل مقایسه است.
این افت تند، بازتاب تسویه اجباری گسترده موقعیتهای اهرمی است؛ جاییکه فراخوانهای مارجین باعث لیکوییدیشن همزمان موقعیتهای خرید و فروش شدند. نکته قابل توجه آن است که با وجود این اتفاق، قیمت بیتکوین همچنان بالاتر از سطوح حمایتی مهم درونزنجیرهای قرار دارد؛ بنابراین، این رویداد بیشتر ناشی از کاهش اهرمهای بیشازحد بوده تا یک فروش اسپات گسترده، در واقع بازتنظیم ساختاری بازار بوده است، نه تسلیم کامل.
تسویه تاریخی اهرمها
در پی سقوط شدید بهره باز، شاخص نسبت اهرم تخمینی (Estimated Leverage Ratio) که نسبت بهره باز به موجودی صرافیها را میسنجد، نیز به پایینترین سطوح چندماهه رسید. این تسویه تاریخی، یکی از بزرگترین رویدادهای کاهش اهرم در یک روز بهشمار میرود و منجر به پاکسازی اهرمهای مازاد در سراسر بازار شد.
شدت این کاهش نشاندهنده بستن گسترده موقعیتها در بازار، حتی در میان آلتکوینها است. هرچند این فرایند برای معاملهگران دردناک بوده، اما از دید ساختاری، چنین رویدادهایی موجب کاهش ریسک سیستمی شده و زمینه را برای بازار باثباتتر در آینده فراهم میسازند.
سقوط نرخ فاندینگ ریت تا سطوح FTX در سال ۲۰۲۲
پس از تسویه تاریخی اهرمها، فشار در بازار معاملات آتی تشدید شد، بهطوریکه نرخهای فاندینگ ریت به پایینترین سطح خود از زمان بحران صرافی FTX در اواخر سال ۲۰۲۲ سقوط کردند.
در بازار قراردادهای پریپیچوال (Perpetual Futures)، نرخهای سالانهشده تأمین سرمایه برای مدتی بهشدت منفی شدند؛ به این معنا که معاملهگران حاضر بودند هزینه اضافی برای حفظ موقعیتهای فروش خود بپردازند، زیرا اهرمهای صعودی کاملاً از بازار حذف شده بود.
این وضعیت نشانگر یک چرخش کامل در احساسات بازار است؛ جاییکه معاملهگران در واکنش به لیکوییدیشنهای اجباری، با سرعت به کاهش ریسک روی آوردند. از منظر تاریخی، چنین ریستهای شدید در نرخهای فاندینگ معمولاً با اوج ترس بازار و مراحل پایانی فرآیند تسویه اهرمها همزمان بودهاند، مراحلی که غالباً زمینهساز بازگشت سلامت و تعادل به بازار در میانمدت میشوند.
